Συμβόλαια μελλοντικής εκπλήρωσης, όγκος συναλλαγών και ανοικτά συμβόλαια: αποτελεσματικότητα και πρόβλεψη στην ελληνική αγορά παραγώγων

Abstract

Η παρούσα διατριβή έχει σαν στόχο την εις βάθος διερεύνηση των συνθηκών της εγχώριας αγοράς παραγώγων. Οι μεταβλητές που εξετάζονται διεξοδικά είναι τέσσερις: η ημερήσια τιμή του Συμβολαίου Μελλοντικής Εκπλήρωσης, η ημερήσια τιμή του υποκείμενου δείκτη, ο ημερήσιος όγκος συναλλαγών και το ημερήσιο ύψος ανοικτών συναλλαγών. Η διάρκεια της περιόδου είναι η πενταετία 2002 –2006. Ο έλεγχος εστιάζεται στην διερεύνηση συνθηκών αποτελεσματικότητας στην αγορά και πιο συγκεκριμένα ενδείξεων τυχαίου περιπάτου με την ύπαρξη του φαινομένου συνολοκλήρωσης των χρονολογικών σειρών. Εξετάζεται αναλυτικά η ύπαρξη ερμηνευτικών σχέσεων μεταξύ των μεταβλητών του υποδείγματος, χρησιμοποιώντας μεθόδους διορθώσεως λαθών VECM, γραμμικής παλινδρόμησης OLS και αυτοπαλίνδρομων υπό συνθήκη αυτοσυσχέτισης υποδειγμάτων, διορθώνοντας για διαρθρωτική αλλαγή. Ταυτοχρόνως, συνεπώς, εξετάζονται αφενός οι ερμηνευτικές σχέσεις που υπάρχουν μεταξύ των μεταβλητών και αφετέρου, οι σχέσεις που οδηγούν σε υποδείγματα πρόβλεψης μελλοντικών τιμών. Η συνεισφορά της διατριβής είναι πολυδιάστατη: - Για πρώτη φορά χρησιμοποιείται τόσο μεγάλος αριθμός παρατηρήσεων, προσδίδοντας αυξημένη ισχύ στα συμπεράσματα. Το συγκεκριμένο γεγονός οδηγεί στη εξαγωγή αποτελεσμάτων τα οποία δεν ήταν δυνατόν να εξαχθούν από δείγματα μικρότερης χρονικής έκτασης. - Επί τούτου αναφέρεται ένα από τα κυριότερα ευρήματα της παρούσας διατριβής που δηλώνει ότι οι επενδυτές θεωρούν σημαντικότερη την παρελθούσα συμπεριφορά της αγοράς τοις μετρητοίς και της σχετικής πληροφόρησης, και όχι την παρελθούσα συμπεριφορά και πληροφόρηση της προθεσμιακής αγοράς. - Οι σειρές των τιμών του Σ.Μ.Ε. και του υποκείμενου δείκτη αποδεικνύονται ολοκληρωμένες πρώτου βαθμού Ι(1). - Οι σειρές των μεταβλητών του όγκου συναλλαγών και του ύψους των ανοικτών συμβολαίων είναι ολοκληρωμένες Ι(0). - Οι σειρές των τιμών των συμβολαίων είναι συνολοκληρωμένες, CI(1,1), εμφανίζοντας μακροχρόνια ισορροπία και ύπαρξη αποτελεσματικότητας στην αγορά. - Η αγορά των Σ.Μ.Ε. εμφανίζεται να προηγείται της αγοράς τοις μετρητοίς,επιβεβαιώνοντας την ύπαρξη μονόπλευρης αιτιότητας κατά Granger από τη μία αγορά στην άλλη. - Η σχέση μακροχρόνιας συνολοκλήρωσης επιβεβαιώνεται και στο υπόδειγμα διόρθωσης λάθους VEC, το οποίο επιπλέον εκτιμά και μια ιδιαίτερη υψηλή ταχύτητα-ροπή σύγκλισης από τυχόν ανισορροπίες προς τη μακροχρόνια ισορροπία. - Οι μεταβλητές εμφανίζουν διαφορετική ερμηνευτική ικανότητα ανάλογα με την αγορά. Πρώτον, η τιμή του υποκείμενου δείκτη στην αγορά τοις μετρητοίς εμφανίζεται σημαντική σε όλες τις αγορές και σε όλα τα υποδείγματα. - Δεύτερον, η τιμή του Σ.Μ.Ε. στο δείκτη δεν εμφανίζεται σημαντική στο διάνυσμα VEC, υποδηλώνοντας ότι οι επενδυτές δίνουν μεγαλύτερη βαρύτητα στις τρέχουσες ειδήσεις και όχι στην προγενέστερη συμπεριφορά της προθεσμιακής αγοράς. - Τρίτον, η σημαντικότητα του όγκου συναλλαγών δεν δύναται να αποδειχθεί σε κανένα υπόδειγμα. Το ύψος των ημερήσιων συναλλαγών δεν καταφέρνει, έστω και οριακά, να αποδειχθεί σημαντικό, γεγονός που φανερώνει ότι ο όγκος συναλλαγών δεν συνδέεται και δε βοηθάει στην ερμηνεία των αποδόσεων των τιμών των συμβολαίων σε καμία από τις αγορές. - Τέταρτον, το ημερήσιο ύψος ανοικτών συμβολαίων παρουσιάζεται ως στατιστικά σημαντική μεταβλητή σε όλα σχεδόν τα υποδείγματα. Η σχέση του με την τιμή του Σ.Μ.Ε. είναι πάντοτε αρνητική, αν και μικρή σαν απόλυτο μέγεθος. Η αρνητική σχέση οφείλεται πιθανόν στην αύξηση των θέσεων των επενδυτών όταν η αγορά τοις μετρητοίς είναι πτωτική, αφού η αγορά παραγώγων αποτελεί το μοναδικό αντισταθμιστικό εργαλείο. - Οι δύο αγορές, της μεγάλης και μικρής κεφαλαιοποίησης εμφανίζουν μια μικρή αλλά σταθερή ποιοτική διαφορά, σε όλα τα υποδείγματα, υποδηλώνοντας το διαφορετικό βαθμό ωρίμανσης και το μεγαλύτερο βάθος της αγοράς του FTSE/ATHEX20 έναντι του FTSE/ATHEXMid40. - Στα υποδείγματα πρόβλεψης συντελείται μια σταδιακή εξέλιξη από το απλό γραμμικό στο εξελιγμένο GARCH. Ταυτόχρονα, πραγματοποιείται και μια συνεχής εξέλιξη της μορφής των μεταβλητών που χρησιμοποιούνται στα υποδείγματα. - Πρώτον, αμφισβητείται σαφώς η ποιοτική ανωτερότητα των αυτοπαλίνδρομων υποδειγμάτων, όσον αφορά την πρόβλεψη. - Δεύτερον, καλύτερο είναι εκείνο το υπόδειγμα που υπολογίζει τιμές της εξαρτημένης μεταβλητής σε υστέρηση (t-1), και όλες τις υπόλοιπες ανεξάρτητες μεταβλητές σε ίδιο χρόνο (t). - Τρίτον, εντοπίζεται διαρθρωτική αλλαγή και γίνεται διόρθωση με διαχωρισμό σε δύο υποπεριόδους. Η διόρθωση αυτή αποδεικνύεται πολύ πιο καθοριστική στη βελτίωση της προβλεπτικής αποτελεσματικότητας του υποδείγματος από ότι η τελική επιλογή της μορφής του, γραμμικής παλινδρόμησης ή GARCH. Η παρούσα διατριβή αποτέλεσε τη βάση μιας σειράς σημειώσεων και ακαδημαϊκών παραδόσεων. Ταυτόχρονα, από την αυτή έρευνα προέκυψε μιαδημοσίευση σε διεθνές περιοδικό και δύο παρουσιάσεις άρθρων σε διεθνή συνέδρια. Επίσης, δύο ακόμη άρθρα βρίσκονται στη διαδικασία εκτίμησης προς δημοσίευση, και η μελέτη έχει επεκταθεί στις διεθνείς αγορές παραγώγων και κεφαλαίου.