The information content of option markets across asset classes

Abstract

This thesis examines the information content of option markets across asset classes. It analyses the option markets of various assets and products, focusing on the properties, investor sentiment implications, and predictive power of the moments of the option-implied distribution. It also decomposes the variance risk premium (VRP) of equity indices into intraday and overnight components and examines the properties and predictive power of each component. The first chapter introduces the theoretical framework of implied distribution and implied moments. It shows that implied distributions are not the actual distributions of the underlying assets or products, but rather the distributions of market participants' expectations, blended with their sentiment. The chapter also includes an empirical examination of the predictive power of the moments of the implied distribution. Overall, the chapter provides evidence that option markets in a wide set of assets and products contain useful forward-looking information. In the second chapter, the relationship between several variables related to uncertainty, especially policy uncertainty or investor sentiment, and the options and investors' sentiment for USD per EURO, USD per GBP, and USD per JPY is examined. The chapter demonstrates that uncertainty arising from various sources (economic, monetary, trade, equity, bond, or global) affects the implied moments of currency rates, thereby influencing options and the sentiment of the currency rate market. It is shown that a variable can be related to currency rate options without being related to its implied skewness, suggesting that the sentiment of currency rate investors is affected in ways not previously recognized. Moreover, it is shown that some variables are related to the same moment across all three currency rates rather than to a specific currency rate. In the third chapter, the relationship between three climate risk and uncertainty indices and option-implied sentiment in commodity markets is examined by analyzing their relationship with the moments of the option-implied distributions of six commodities: WTI crude oil, gold, silver, corn, soybeans, and wheat. The empirical analysis shows that changes in climate-related indices are more strongly associated with commodity options and investor sentiment, as reflected in the moments of the implied distributions, when these indices remain at lower levels. The analysis also shows that the climate uncertainty index changed behavior after November 2016 and lost its relationship to the moments of commodities' implied distribution in more recent observations. Finally, the analysis of the control variables shows that commodity options and investor sentiment were more influenced by general economic factors in earlier periods, whereas in more recent periods they are more closely related to general market sentiment. In the fourth chapter, the variance risk premium (VRP) of equity indices from around the globe and of five individual U.S. stocks is decomposed into intraday and non-trading period components. The chapter then examines the behavior, performance, and predictive power of the two VRP components using a hypothetical one-month constant-maturity variance swap. The analysis shows that the average daily variance swap P&L is negative, with positive intraday returns and negative overnight returns, while the overnight component dominates in absolute terms. Evidence of a weekend effect is also identified, and uncertainty about variance risk is found to be an important determinant of the overnight VRP. Finally, the predictive analysis shows that the intraday component predicts equity returns over 1–6 month horizons, whereas the overnight component has stronger predictive power at longer horizons of 9–12 months.

Η παρούσα διδακτορική διατριβή εξετάζει το πληροφοριακό περιεχόμενο των αγορών δικαιωμάτων προαίρεσης μεταξύ επιμέρους κατηγοριών περιουσιακών στοιχείων. Αναλύει τις αγορές δικαιωμάτων προαίρεσης διαφόρων περιουσιακών στοιχείων και προϊόντων, εστιάζοντας στις ιδιότητες, τις επιπτώσεις τους στο συναίσθημα των επενδυτών και την προβλεπτική ικανότητα των ροπών της κατανομής που τεκμαίρεται από τις τιμές των δικαιωμάτων προαίρεσης. Επίσης, αποσυνθέτει το ασφάλιστρο κινδύνου διακύμανσης (VRP) δεικτών μετοχών σε ενδοημερήσια και εκτός των ωρών συνεδρίασης συνιστώσες και εξετάζει τις ιδιότητες και την προβλεπτική ικανότητα κάθε συνιστώσας. Το πρώτο κεφάλαιο εισάγει το θεωρητικό πλαίσιο της τεκμαρτής κατανομής και των τεκμαρτών ροπών. Δείχνει ότι οι τεκμαρτές κατανομές δεν αποτελούν τις πραγματικές κατανομές των υποκείμενων περιουσιακών στοιχείων ή προϊόντων, αλλά αντανακλούν τις κατανομές των προσδοκιών των συμμετεχόντων στην αγορά, σε συνδυασμό με το συναίσθημά τους. Το κεφάλαιο περιλαμβάνει επίσης μια εμπειρική ανάλυση της προβλεπτικής ικανότητας των ροπών των τεκμαρτών κατανομών. Συνολικά, το κεφάλαιο παρέχει ενδείξεις ότι οι αγορές δικαιωμάτων προαίρεσης σε ένα ευρύ φάσμα περιουσιακών στοιχείων και προϊόντων περιέχουν χρήσιμη πληροφόρηση για την μελλοντική εξέλιξη των τιμών. Στο δεύτερο κεφάλαιο εξετάζεται η σχέση μεταξύ διαφόρων μεταβλητών που σχετίζονται με την αβεβαιότητα, και ειδικότερα με την αβεβαιότητα ως προς την οικονομική πολιτική ή το συναίσθημα των επενδυτών, και των δικαιωμάτων προαίρεσης και του συναισθήματος των επενδυτών για τις συναλλαγματικές ισοτιμίες USD ανά EUR, USD ανά GBP και USD ανά JPY. Το κεφάλαιο καταδεικνύει ότι η αβεβαιότητα που προέρχεται από διαφορετικές πηγές (οικονομικές, νομισματικές, εμπορικές, καθώς και από τις αγορές μετοχών, ομολόγων ή το διεθνές περιβάλλον) επηρεάζει τις τεκμαρτές ροπές των συναλλαγματικών ισοτιμιών και, κατ’ επέκταση, τις αγορές δικαιωμάτων προαίρεσης και το συναίσθημα των επενδυτών στις αγορές συναλλαγματικών ισοτιμιών. Διαπιστώνεται ότι μια μεταβλητή μπορεί να σχετίζεται με τα δικαιώματα προαίρεσης συναλλαγματικών ισοτιμιών χωρίς να σχετίζεται με την τεκμαρτή ασυμμετρία τους, γεγονός που υποδηλώνει ότι το συναίσθημα των συμμετεχόντων στις αγορές συναλλαγματικών ισοτιμιών επηρεάζεται με τρόπους που δεν είχαν προηγουμένως αναγνωριστεί. Επιπλέον, διαπιστώνεται ότι ορισμένες μεταβλητές σχετίζονται με την ίδια τεκμαρτή ροπή και στις τρεις συναλλαγματικές ισοτιμίες, αντί να σχετίζονται με κάποια συγκεκριμένη συναλλαγματική ισοτιμία. Στο τρίτο κεφάλαιο εξετάζεται η σχέση μεταξύ τριών δεικτών κλιματικού κινδύνου και αβεβαιότητας και του συναισθήματος των επενδυτών το οποίο τεκμαίρεται από τα δικαιώματα προαίρεσης στις αγορές εμπορευμάτων μέσω της ανάλυσης της σχέσης τους με τις ροπές των τεκμαρτών κατανομών έξι εμπορευμάτων: αργό πετρέλαιο WTI, χρυσό, άργυρο, καλαμπόκι, σόγια και σιτάρι. Η εμπειρική ανάλυση δείχνει ότι οι μεταβολές στους δείκτες που σχετίζονται με το κλίμα συνδέονται πιο ισχυρά με τα δικαιώματα προαίρεσης επί εμπορευμάτων και το συναίσθημα των επενδυτών, όπως αυτό αποτυπώνεται στις ροπές των τεκμαρτών κατανομών, όταν οι δείκτες αυτοί παραμένουν σε χαμηλότερα επίπεδα. Η ανάλυση δείχνει επίσης ότι ο δείκτης κλιματικής αβεβαιότητας άλλαξε συμπεριφορά μετά τον Νοέμβριο του 2016 και απώλεσε τη σχέση του με τις ροπές των κατανομών των εμπορευμάτων στις πιο πρόσφατες παρατηρήσεις. Τέλος, η ανάλυση των μεταβλητών ελέγχου δείχνει ότι τα δικαιώματα προαίρεσης επί εμπορευμάτων και το συναίσθημα των επενδυτών επηρεάζονταν περισσότερο από γενικούς οικονομικούς παράγοντες στις παλαιότερες περιόδους, ενώ στις πιο πρόσφατες περιόδους συνδέονται στενότερα με το γενικότερο συναίσθημα της αγοράς. Στο τέταρτο κεφάλαιο, το ασφάλιστρο κινδύνου διακύμανσης (Variance Risk Premium – VRP) χρηματιστηριακών δεικτών από ολόκληρο τον κόσμο, καθώς και πέντε μεμονωμένων μετοχών των ΗΠΑ, αναλύεται σε ενδοημερήσια και εκτός των ωρών συνεδρίασης συνιστώσες. Στη συνέχεια, στο κεφάλαιο εξετάζονται η συμπεριφορά, η απόδοση και η προβλεπτική ικανότητα των δύο συνιστωσών του VRP, χρησιμοποιώντας ένα υποθετικό συμβόλαιο ανταλλαγής διακύμανσης (variance swap) σταθερής λήξης ενός μήνα. Η ανάλυση δείχνει ότι το μέσο αποτέλεσμα συναλλαγών του συμβολαίου ανταλλαγής είναι αρνητικό, με θετικές ενδοημερήσιες αποδόσεις και αρνητικές αποδόσεις εκτός των ωρών της συνεδρίασης, ενώ η συνιστώσα της περιόδου εκτός των ωρών της συνεδρίασης, υπερισχύει σε απόλυτους όρους. Εντοπίζεται επίσης ένδειξη επίδρασης του Σαββατοκύριακου, ενώ η αβεβαιότητα ως προς τον κίνδυνο διακύμανσης διαπιστώνεται ότι αποτελεί σημαντικό προσδιοριστικό παράγοντα του ασφαλίστρου κινδύνου διακύμανσης εκτός των ωρών της συνεδρίασης. Τέλος, η ανάλυση της προβλεπτικής ικανότητας δείχνει ότι η ενδοημερήσια συνιστώσα προβλέπει τις αποδόσεις των μετοχών σε ορίζοντες 1–6 μηνών, ενώ η συνιστώσα της περιόδου εκτός των ωρών της συνεδρίασης παρουσιάζει ισχυρότερη προβλεπτική ικανότητα σε μεγαλύτερους ορίζοντες, διάρκειας 9–12 μηνών.