Essays on Banking and Finance

Abstract

The global financial crisis that began in the US as a subprime mortgage crisis in 2007 and quickly spread to the other side of the Atlantic, triggered a sovereign and banking crisis in core and peripheral Eurozone countries. Government authorities and monetary policymakers had a key role during this turbulent period in both sides of the Atlantic, in stabilizing economic activity, strengthening the financial system through credit policy measures, enhancing investment and improving financial conditions. Further research is needed for this controversial period. In this direction, this dissertation consists of three essays. The first essay focuses on the implications of the recent crisis on the dynamic causal interlinkanges between sovereign and bank credit risk in the Eurozone. The second essay provides an alternative definition of the cost of internal finance, calculates the cost differential between external and internal finance and derives a measure of the equilibrium real interest rate in terms of the cost of internal finance. Finally, the third essay examines the potency of the bank lending and the balance sheet channels in the U.S. during the last two decades. More specifically, the first essay examines the nexus between sovereigns and banks during the recent crisis period, with a focus on the effects of the Private Sector Involvement (PSI) program, the voluntary exchange program of Greek sovereign bonds with private sector involvement. We investigate the effectiveness of the program through its impact on credit default swaps of eight Eurozone countries and twenty-one banking institutions, using daily data over the period January 2009 to May 2014. Using linear and nonlinear causality analyses, we find that the link between sovereign and bank credit risk weakened after the PSI, while the persistence and magnitude of lead-lag interactions also declined in the same period. A difference-in-difference model confirms this result. Our findings are also robust to second moment filtering, with GARCH-BEKK residuals indicating the presence of significant albeit declining nonlinear causal effects. We conclude that sovereign debt restructuring initiatives, such as the PSI, could be an effective policy measure to ease off pressure on the nexus between banks and their sovereigns, whereby unstable bank balance sheets degrade the solvency of their sovereigns, and vice versa.In the second essay, we draw a conceptual distinction between the cost of internal finance and the opportunity cost of internal finance, the latter being a fundamental part of the definition of the external finance premium employed extensively in the literature. We come up with an alternative definition of the cost of internal finance and calculate its differential with the cost of external finance. We further investigate the concept of the equilibrium real interest rate and measure it in terms of the cost of internal finance, as the rate that would prevail in the long run after temporary shocks in the economy have died out.In the third essay, we quantify the amplifying effects of a monetary policy change on real economic activity, due to the operation of the credit channel. These effects are stronger in relation to the case where only the conventional interest rate channel operates. We develop a theoretical framework, based on the Bernanke and Blinder (1988) model, extended to incorporate imperfect substitution between internal and external finance of firms. Our aim is to study the operation of the bank lending and the balance sheet channels in the U.S. over the period January 1994 to June 2017, by using aggregate data. By employing multivariate cointegration techniques and testing appropriate restrictions on estimated equilibrium relationships, we provide evidence that only the balance sheet channel is operational for the periods before and after the global financial crisis.

Η παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση που ξεκίνησε στις ΗΠΑ, ως κρίση ενυπόθηκων στεγαστικών δανείων υψηλού κινδύνου το 2007 και γρήγορα εξαπλώθηκε στην άλλη πλευρά του Ατλαντικού, πυροδότησε μια κρατική και τραπεζική κρίση σε κεντρικές και περιφερειακές χώρες της Ευρωζώνης. Οι κυβερνητικές αρχές και οι φορείς χάραξης της νομισματικής πολιτικής διαδραμάτισαν κομβικό ρόλο κατά τη διάρκεια αυτής της ταραχώδους περιόδου και στις δύο πλευρές του Ατλαντικού, για τη σταθεροποίηση της οικονομικής δραστηριότητας, την ενίσχυση του χρηματοπιστωτικού συστήματος μέσω μέτρων πιστωτικής πολιτικής, την αύξηση των επενδύσεων και τη βελτίωση των χρηματοοικονομικών συνθηκών.Απαιτείται περαιτέρω έρευνα για την κατανόηση αυτής της αμφιλεγόμενης περιόδου. Σε αυτήν την κατεύθυνση, η διατριβή αποτελείται από τρία δοκίμια. Το πρώτο δοκίμιο επικεντρώνεται στις επιπτώσεις της πρόσφατης κρίσης στις δυναμικές αιτιώδεις σχέσεις μεταξύ κρατικού και τραπεζικού πιστωτικού κινδύνου στην Ευρωζώνη. Το δεύτερο δοκίμιο παρέχει έναν εναλλακτικό ορισμό του κόστους εσωτερικής χρηματοδότησης, υπολογίζει τη διαφορά μεταξύ του εξωτερικού και του εσωτερικού κόστους χρηματοδότησης και προσδιορίζει ένα μέτρο του πραγματικού επιτοκίου ισορροπίας με βάση το κόστος εσωτερικής χρηματοδότησης. Τέλος, το τρίτο δοκίμιο εξετάζει την ισχύ των καναλιών τραπεζικού δανεισμού και ισολογισμού στις ΗΠΑ κατά τη διάρκεια των τελευταίων δύο δεκαετιών.Πιο συγκεκριμένα, το πρώτο δοκίμιο εξετάζει το σχέση μεταξύ χωρών και τραπεζών κατά τη διάρκεια της πρόσφατης κρίσης, με έμφαση στις επιπτώσεις του εθελοντικού προγράμματος ανταλλαγής ελληνικών κρατικών ομολόγων με συμμετοχή του ιδιωτικού τομέα (PSI). Μελετούμε την αποτελεσματικότητα του προγράμματος μέσω της επίδρασής του στις τιμές των παραγώγων αντιστάθμισης πιστωτικού κινδύνου (CDS) οκτώ χωρών και είκοσι ενός τραπεζικών ιδρυμάτων της Ευρωζώνης, χρησιμοποιώντας ημερήσια στοιχεία κατά την περίοδο από Ιανουάριο 2009 έως Μάιο 2014. Χρησιμοποιώντας γραμμικές και μη γραμμικές αναλύσεις αιτιότητας, διαπιστώνουμε ότι η σχέση μεταξύ του πιστωτικού κινδύνου χωρών και τραπεζών περιορίστηκε μετά το PSI, ενώ η εμμονή και η ισχύς των αλληλεπιδράσεων επίσης μειώθηκαν κατά την ίδια περίοδο. Τα αποτελέσματα αυτά επιβεβαιώνονται και μέσω ενός υποδείγματος difference-in-difference. Τα ευρήματά μας επαληθεύονται επίσης μέσω των καταλοίπων ενός υποδείγματος GARCH-BEKK τα οποία δείχνουν την ύπαρξη σημαντικών, αν και μειούμενων, μη γραμμικών σχέσεων αιτιότητας. Καταλήγουμε στο συμπέρασμα ότι πρωτοβουλίες αναδιάρθρωσης του δημόσιου χρέους, όπως το PSI, θα μπορούσαν να αποτελέσουν ένα αποτελεσματικό μέτρο πολιτικής, προκειμένου να αμβλυνθούν οι πιέσεις στις σχέσεις μεταξύ τραπεζών και χωρών, όπου οι ασταθείς ισολογισμοί των τραπεζών υποβαθμίζουν τη φερεγγυότητα των χωρών τους και αντιστρόφως.Στο δεύτερο δοκίμιο παρουσιάζουμε μια εννοιολογική διάκριση μεταξύ του κόστους εσωτερικής χρηματοδότησης και του κόστους ευκαιρίας της εσωτερικής χρηματοδότησης, όπου το δεύτερο συνιστά θεμελιώδες μέρος του ορισμού του πριμ εξωτερικής χρηματοδότησης (external finance premium) στη σχετική βιβλιογραφία. Προτείνουμε έναν εναλλακτικό ορισμό του κόστους εσωτερικής χρηματοδότησης και υπολογίζουμε τη διαφορά του με το κόστος της εξωτερικής χρηματοδότησης. Ακολούθως προσδιορίζουμε την έννοια του πραγματικού επιτοκίου ισορροπίας το οποίο μετρούμε με βάση το κόστος εσωτερικής χρηματοδότησης. Πρόκειται για το επιτόκιο που θα επικρατούσε μακροπρόθεσμα μετά την εξάλειψη των προσωρινών αναταραχών στην οικονομία.Στο τρίτο δοκίμιο, ποσοτικοποιούμε τις ενισχυτικές επιδράσεις μιας αλλαγής της νομισματικής πολιτικής στην πραγματική οικονομική δραστηριότητα, που οφείλονται στη λειτουργία του πιστωτικού καναλιού. Αυτές οι επιδράσεις είναι ισχυρότερες σε σχέση με την περίπτωση που λειτουργεί μόνο το συμβατικό κανάλι του επιτοκίου. Αναπτύσσουμε ένα θεωρητικό πλαίσιο, με βάση το μοντέλο των Bernanke και Blinder (1988), που επεκτείνεται ώστε να ενσωματώνει την ατελή υποκατάσταση μεταξύ εσωτερικής και εξωτερικής χρηματοδότησης των επιχειρήσεων. Στόχος μας είναι να μελετήσουμε τη λειτουργία τόσο του καναλιού τραπεζικού δανεισμού όσο και του καναλιού ισολογισμού στις ΗΠΑ, κατά την περίοδο από τον Ιανουάριο 1994 έως τον Ιούνιο 2017, χρησιμοποιώντας συγκεντρωτικά δεδομένα. Με τη βοήθεια πολυμεταβλητών τεχνικών συνολοκλήρωσης και ελέγχοντας τους κατάλληλους περιορισμούς στις εκτιμώμενες σχέσεις ισορροπίας, δείχνουμε ότι μόνο το κανάλι ισολογισμού λειτουργεί για τις περιόδους πριν και μετά την οικονομική κρίση.